作者： 广发计算机&海外

核心观点

中国民航信息网络领先的航空旅游信息服务商

中国民航信息集团公司正式组建于 2002 年 10 月，是专业从事航空运输旅游信息服务的大型国有独资高科技企业，隶属于国务院国资委，前身为中国民航计算机信息中心。而中国民航信息网络股份有限公司是在 2000 年 10 月，由中国民航计算机信息中心联合当时所有国内航空公司发起成立。 2008 年 7 月，中国民航信息集团公司以中国民航信息网络股份有限公司为主体，完成主营业务和资产重组并在香港成功整体上市。截至目前，公司已经成为拥有 6600 余人的员工及 60 余家分公司、子公司及非控股公司的大型企业。

公司是全球第三大 GDS （ GlobalDistributionSystem ）（航空旅游分销系统提供商），拥有全球最大的 BSP 数据处理中心；是中国航空旅游业信息技术解决方案的主导供货商，致力于开发先进的产品及服务，满足从商营航空公司、机场、航空旅游产品和服务供货商到旅游分销代理人、机构客户、旅客及货运商等进行电子交易及管理与行程相关信息的需求。作为市场领先的航空运输旅游业信息技术和商务服务提供商，公司被行业和媒体誉为 “ 民航健康运行的神经 ” ，所运营的信息系统列入国务院监管的八大重点系统之一。

在线旅游助国内 GDS 行业发展稳健

GDS 在在线机票市场及在线住宿等产业链中扮演了很重要的作用。根据艾瑞咨询的数据， 2015 年中国在线旅游市场交易规模达 4326.3 亿元，同比增长 39.9% ；其中在线机票市场规模达 2522.7 亿，同比增长 34.4% ，占整体在线旅游市场的比重为 58.3% ，是在线旅游市场交易规模最大的领域。在线旅游的快速发展将持续助推了 GDS 行业的发展。

全球 GDS 格局稳定、相互合作共同成长

在经历并购整合后， GDS 行业进入寡头垄断时代，行业格局稳定，厂商各有自己的领地，相互间保持合作。目前，在海外主要是 Sabre 、 Amadeus 以及 Travelport 三家 GDS 提供商。这三家 GDS 提供商的主营业务差别并不大，均以机票分销为主。但在市场规模及市场份额上有明显区别， Amadeus 目前占据了国外市场的主要份额， 2015 年， Amadeus 的调整后的营业收入为 43.4 亿美元， Sabre 与 Travelport 的调整后的营业收入分别为 29.6 亿美元与 22.2 亿美元。从目前来看，行业内公司将长期并存，并在自己占领的市场深耕。中国市场因安全及客户系国有属性的原因，海外 GDS 厂商很难进入，中国民航信息网络将以独特的优势获得稳健的成长空间。

我们预计公司 2016-2018 年营业收入增速分别为 8% 、 15% 、 13% ，净利润增速分别为 7% 、 17% 、 9% 。目前市值 476 亿港元（ 16.28 港元 / 股，折合人民币 14.59 元 / 股，截止 12/29 日收盘），对应 16-18 年分别为 21X/18X/16XPE 。预计 16-18 年每股收益分别为人民币 0.70 元、 0.82 元、 0.89 元，首次覆盖给予 “ 谨慎增持 ” 评级！

风险提示

港股和 A 股环境和投资策略存在较大差异；人民币汇率贬值影响企业经营业绩；航空旅游市场行情波动；新项目运行效果未达预期。

一、领先的航空旅游信息服务商

中国航信：航空旅游业信息技术解 决方案的主导供货商

中国民航信息集团公司正式组建于2002年10月，是专业从事航空运输旅游信息服务的大型国有独资高科技企业，隶属于国务院国资委，前身为中国民航计算机信息中心。而中国民航信息网络股份有限公司是在2000年10月，由中国民航计算机信息中心联合当时所有国内航空公司发起成立。2008年7月，中国民航信息集团公司以中国民航信息网络股份有限公司为主体，完成主营业务和资产重组并在香港成功整体上市。截至目前，公司已经成为拥有6600余人的员工及60余家分公司、子公司及非控股公司的大型企业。

公司是全球第三大 GDS （ GlobalDistributionSystem ）（航空旅游分销系统提供商），拥有全球最大的 BSP 数据处理中心；是中国航空旅游业信息技术解决方案的主导供货商，致力于开发先进的产品及服务，满足从商营航空公司、机场、航空旅游产品和服务供货商到旅游分销代理人、机构客户、旅客及货运商等进行电子交易及管理与行程相关信息的需求。作为市场领先的航空运输旅游业信息技术和商务服务提供商，公司被行业和媒体誉为 “ 民航健康运行的神经 ” ，所运营的信息系统列入国务院监管的八大重点系统之一。

截至目前，公司的主要股东构成为中国民航信息集团公司持股 29.29% ， H 股股东持股 31.87% ，其余 38.84% 股份被东航、南航等国内主要航空公司持有。目前由客户航空公司部分持股的股权结构保证了公司的稳定发展。

公司主要业务及发展情况

公司作为 GDS 行业唯一企业、航空旅游业信息技术解决方案的主导供货商，具有绝对的垄断地位。在经历十几年的发展后，逐步打造了完整的航空旅游业信息技术服务产业链，覆盖了航班控制、机票分销、值机配载、结算及清算等内容，目前形成了包括航空信息技术服务、机场信息技术服务、航空结算及清算服务、分销信息技术服务等核心业务。公司的服务客户主要包括：国内外航空公司、国内机场、机票销售代理、旅行社、酒店及民航国际组织，并通过互联网进入社会公众服务领域。

公司营业收入一直保持稳定增长。从 2011 年到 2015 年，公司营业收入由 35.4 亿元增长到 54.5 亿元，复合增长率超过 11% ；扣非净利润则从 10.5 亿元增长至 15.0 亿元，复合增长率接近 10% 。

进入 2016 年，公司继续保持稳定增长。 2016 年上半年营业收入为 27.3 亿元，同比增长约 4% ；扣非净利润为 9.9 亿元，同比增长约 33% 。在 2015 年的营业收入中，航空信息技术服务收入占比达到 57% ，是公司最主要的收入来源。

1）航空信息技术服务

2015 年，受益于旺盛的中国航空运输市场需求，电子旅游分销（ ETD ）系统处理的国内外商营航空公司的航班订座量约 4.7 亿人次（ 470.7 百万人次），较 2014 年同期增长约 10.9% ：

i. 处理中国商营航空公司的航班订座量增长了约 10.9% ，

ii. 处理外国及地区商营航空公司的航班订座量增长了约 10.9% ，

iii. 与公司 CRS 系统实现直接连接的外国及地区商营航空公司达到了 129 家，直接销售的比例超过了 99.8% 。

iv. 2015 年，除了中国主要商营航空公司全面使用公司提供的 APP 服务，加盟使用公司 APP 系统服务、多主机接入服务和 AngelCue 平台接入服务的外国及地区商营航空公司增加至 139 家，在 90 个机场处理的出港旅客量达 1130 万次（ 11.3 百万人次）

2016 年上半年的表现更为突出：

i. 电子旅游分销（ ETD ）系统处理的国内外商营航空公司的航班订座量为 2.51 亿人次，较 2015 年同期增长约 10.9%

ii. 其中处理中国商营航空公司的航班订座量增长了约 11.3% ，

iii. 处理外国及地区商营航空公司的航班订座量增长了约 1.8% ；

iv. 加盟使用公司机场旅客处理（ APP ）系统服务、多主机接入服务和自主开发的 AngelCue 平台接入服务的外国及地区商营航空公司夜增至 151 家，在 103 个机场处理的离港旅客量约 660 万人次；

v. 与公司计算机分销系统（ CRS ）实现直接连接的外国及地区商营航空公司增至 132 家，通过直接连接方式销售的比例达到了约 99.8% 。

2）结算及清算服务

i. 2015 年，公司继续巩固结算及清算服务现有市场，加大市场推广和系统研发力度，新增福州航空、瑞丽航空、广西北部湾航空、乌鲁木齐航空等多家客户； IATA 全球新一代开账与结算计划（ BSP ）数据处理系统项目，完成了北亚地区 5 家 BSP 、亚太地区 22 家 BSP 的实施工作；建立了统一清算平台，实现了国内全网周清算，加快了商营航空公司国内资金回款速度。 2015 年，结算公司的系统服务业务进行了约 7.456 亿宗交易，处理了约 2.786 亿张 BSP 客票，代理结算的客货邮运收入等及国际、国内清算费用达 82 亿美元，电子支付交易额约人民币 228 亿元。

ii. 2016 年上半年，公司结算清算系统进行了约 3.703 亿宗交易，处理了约 1.331 亿张 BSP 客票，代理结算的客、货、邮运收入、费用及国际、国内清算费用达约 43 亿美元，电子支付交易额约人民币 117 亿元。

3 ）分销信息技术服务

i. 2015 年，公司加大分销信息技术服务产品线研发、服务、推广力度，顺应在线移动技术的发展趋势，着力支持代理人转型期的需求，不断优化代理人在线接口、中小企业差旅平台、国际运价搜索等重点产品功能；差旅桌面及差旅随行产品在国旅运通商务旅行等大型差旅公司实施，全面覆盖了预定、报价、出票、做账等流程；与财政部、民航局清算中心合作完成的政企机票采购平台，已有近 30 家商营航空公司成为项目承运商， 700 余个航空公司营业部和 1800 余家代理人用户加入。

ii. 2016 年上半年，公司进一步完善航空信息技术及其延伸服务，大力支持商营航空公司客、电子商务、辅助服务等方面信息技术解决方案的需求。自主开发的符合 IATA 标准的通用自助值机系统（ CUSS ）在 127 个国内外主要机场使用，网上值机服务在 252 个国内外机场开通，联通手机值机产品，以及短信值机产品共处理出港旅客量约 8030 万人次。

4 ）机场信息技术服务

i. 2015 年，新一代 APP 离港前端系统在国内大中型机场占据主导地位的同时，也在 126 个海外或地区机场协助中国商营航空公司开展旅客办理登记手续、中转，处理的离港旅客量约 2930 万人次，占中国商营航空公司海外回程旅客量的比例约 87.5% ；面向旅客吞吐量位于国内排名 60 位之后的小机场用户设计开发的旅客前端处理系统 AngelLite ，新增推广值广阳、阿坝等 14 家机场。

ii. 2016 年上半年，新一代 APP 离港前端系统在国内大中型机场占据主导地位，并在 132 个海外或地区机场协助中国商营航空公司为旅客提供办理登记手续、中转等服务，处理的离港旅客量约 1760 万人次，占中国商营航空公司海外回程旅客量的比例约 88.5% 。

5 ）航空货运物流信息技术服务

i. 2015 年，航空货运物流信息系统处理的航空货运单约 1600 万张，较 2014 年同期增长 2.6% 。

ii. 2016 年上半年约 800 万张，较 2015 年同期增长了 5.2% 。

6 ）旅游产品分销服务

i. 2015 年，全年通过航旅通业务销售的酒店间夜量达 58.38 万间夜，较 2014 年同期减少了约 44.9% 。

二、国内GDS行业发展稳健

GDS 初期仅仅是是航空公司机票预订的一种简单应用，目的也只是通过计算机技术提高订票效率、减少人工操作所容易产生的差错，为旅客带来方便、为航空公司降低成本。由于全球旅游业的迅猛发展，这些预订系统渐渐地从航空公司订座系统中分离出来逐渐的向整个产业链扩张，如今已经发展成为服务于整个旅游业的一个信息化服务的系统。

近年来，在线旅游的快速发展助推了GDS行业的发展。GDS在在线机票市场及在线住宿等产业链中扮演了很重要的作用。根据艾瑞咨询的数据，2015年中国在线旅游市场交易规模达4326.3亿元，同比增长39.9%；其中在线机票市场规模达2522.7亿，同比增长34.4%，占整体在线旅游市场的比重为58.3%，是在线旅游市场交易规模最大的领域。（数据来源：艾瑞咨询）

民航业也由于旅游需求的持续稳定增长，保持着扩张的趋势。根据民航局《2015年民航行业发展统计公报》，2015年，民航行业完成旅客运输量43618万人次，同比增长11.3%。国内航线完成旅客运输量39411万人次，比上年增长9.4%；国际航线完成旅客运输量4207万人次，比上年增长33.3%。2015年，民航固定资产投资总额1566.1亿元，其中：民航基本建设和技术改造投资769.3亿元，比上年增长4.8%，继续保持稳定增长。旅客运输量的稳定增长，成为GDS行业的助推器。公司作为国内唯一的GDS供应商，充分受益于下游需求的稳定增长。

三、全球GDS行业发展分析

国外 GDS 行业三大巨头发展历程

Sabre

20 世纪 50 年代后期美国航空公司和 IBM 共同创建了实时控制的计算机系统供其内部使用， Sabre 的前身。通过多年的发展， Sabre 系统不断完善，扩展至收益管理、定价、飞行调度、货运、航班编排和机组人员调度等领域， GDS 也实现了技术的跨越式发展。 80 年代，由于美国ZF对航空业实行了放松管制， GDS 的发展迅速进入了快车道， Sabre 脱离美国航空公司成为了一家独立的公司，并逐渐发展成连接航空公司与机票销售旅行社的重要纽带。随后 Sabre 开始进军英国以及其他欧洲国家市场，开始了国际化扩张道路。

Amadeus

为应对美国 Sabre 公司在欧洲乃至全球扩张的步伐， 1987 年由法国航空公司、德国汉莎航空公司、西班牙伊比利亚和北欧航空公司共同创建 Amadeus ，业务模式同样是连接航空公司和代理旅行社，为旅客提供机票预订等服务，并逐步扩展业务范围。 1999 年 10 月， Amadeus 在巴黎，法兰克福和马德里证券交易所上市。进入 21 世纪， Amadeus 成为世界上最大的 GDS 提供商。

Travelport

1971 年，美国联合航空公司与 TransWorldAirlines 一起开始研发了 Apollo 订票系统并于 1976 年投入使用； 1976 年美国三角航空公司开发了自己的订座与分销系统，并在 1990 年与美国西北航空公司等共同组建了 Worldspan 系统； 1987 年 9 家欧洲航空公司共同创建了 Galileo 系统。经过不断地收购与兼并， Worldspan 、 Apollo 以及 Galileo 这三家 GDS 最终组建了 Travelport 。 GDS 慢慢开始步入寡头垄断时代。

国外三大GDS巨头对比分析

近年来，在经历并购整合后， GDS 行业进入寡头垄断时代，行业格局稳定，厂商各有自己的领地，相互间保持合作。目前形成以 Sabre 、 Amadeus 以及 Travelport 三家 GDS 提供商。这三家 GDS 提供商的主营业务差别并不大，都是以机票分销为主。但在市场规模及市场份额上有明显区别， Amadeus 目前占据了国外市场的主要份额， 2015 年， Amadeus 的调整后的营业收入为 43.4 亿美元， Sabre 与 Travelport 的调整后的营业收入分别为 29.6 亿美元与 22.2 亿美元。

从营收及增速上来看，Sabre在经历2014年的短暂下滑之后，2015年调整后的营业收入达到了29.6亿美元；净利润从2011年的0.7亿美元迅速增长至2015年的2.8亿美元，复合增长率超过40%。

Amadeus的调整后的营业收入由2011年的38.4亿美元增长至2015年的43.4亿美元，复合增长率为3%，保持稳定增长趋势。净利润由6.6亿美元增长至7.7亿美元，净利率稳定在18%左右，高于Sabre与Travelport。

Travelport 在 2012 年后，营业收入也稳步增长， 2012 到 2015 年复合增长率超过 3% ，并且在 2015 年成功扭亏为盈。

四、风险提示

港股和 A 股环境和投资策略存在较大差异；人民币汇率贬值影响企业经营业绩；航空旅游市场行情波动；新项目运行效果未达预期。